產(chǎn)業(yè)發(fā)展有一定規(guī)律，在周期跌宕中尤為明顯，也更容易出現(xiàn)機(jī)會。盡管每次周期局部有所不同，但內(nèi)在邏輯總有一致之處。
光伏行業(yè)歷經(jīng)多個周期，有兩個明顯特點(diǎn)：一是長期的跌宕起伏，二是短期的表現(xiàn)分化。這也構(gòu)成了光伏產(chǎn)業(yè)研究的重點(diǎn)。
如今，這一輪光伏景氣度，再一次走在了岔路口，行業(yè)短期驅(qū)動力已經(jīng)發(fā)生變化，靜態(tài)的或者線性的分析邏輯容易出現(xiàn)錯誤，因此拉長周期洞察光伏行業(yè)的長周期邏輯尤為重要。
01技術(shù)迭代與產(chǎn)能領(lǐng)先的螺旋上升定律
光伏行業(yè)有兩個重要的驅(qū)動力，一個是長期驅(qū)動力，一個是短期驅(qū)動力，并互相作用，呈現(xiàn)螺旋上升的特點(diǎn)。
長期驅(qū)動力是技術(shù)迭代。
技術(shù)迭代周期三五年不等，或長亦或短。
這是新技術(shù)不斷從0到1的階段。光伏歷史上比較有影響力的技術(shù)迭代，比如單晶替代多晶，從設(shè)備到材料產(chǎn)業(yè)體系都實(shí)現(xiàn)了顛覆性的重構(gòu)。
短期驅(qū)動力是產(chǎn)能或者資本。
在技術(shù)迭代的長周期里，就是產(chǎn)能起伏的短周期。
在從1到10的階段，擁有技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢的企業(yè)，往往率先擁有產(chǎn)能優(yōu)勢。但由于產(chǎn)能需要資本支持，并非所有玩家都具有資本實(shí)力或者資本野心，因此在技術(shù)應(yīng)用初期的從1到10階段，產(chǎn)能布局會有一定差異，早期產(chǎn)能可以坐擁產(chǎn)能不足的超額紅利。這個比如初期的單晶硅片企業(yè)。
在從10到N的階段，下游需求爆發(fā)，擁有存量產(chǎn)能或者產(chǎn)能擴(kuò)張迅速的企業(yè)，可以抓住短期產(chǎn)能不足的機(jī)遇，獲得短期的供需失衡紅利。這個在去年至今的硅料行業(yè)體現(xiàn)得淋漓盡致，硅料周期長達(dá)18個月，而下游硅片周期約9個月，同步擴(kuò)張的背景下，上游硅料必然出現(xiàn)階段性的供需不足，在產(chǎn)能供需平衡之前，總是可以獲得超額利潤。
技術(shù)迭代可以獲得長期超額利潤，產(chǎn)能優(yōu)勢只可能獲得短期超額利潤。技術(shù)迭代不光可以提高效率，還可以降低成本，而產(chǎn)能優(yōu)勢只是短期降低成本。在降低成本方面，技術(shù)迭代的效果也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過產(chǎn)能擴(kuò)張，一個是化學(xué)反應(yīng)，一個是機(jī)械作用。
02產(chǎn)能領(lǐng)先只是短期優(yōu)勢，是內(nèi)卷的根源
既然產(chǎn)能領(lǐng)先只是短期優(yōu)勢，光伏玩家總是快馬加鞭上產(chǎn)能，以時間換空間，因此容易造成產(chǎn)能的急速擴(kuò)張，這就是我們經(jīng)?？吹降木跋?。
隨著產(chǎn)能不斷擴(kuò)大，技術(shù)紅利逐漸消失，最終變成比拼成本，直至產(chǎn)能過剩，部分產(chǎn)能開始淘汰，最終僅剩少數(shù)寡頭賺取基本利潤。周而復(fù)始。
現(xiàn)階段的單晶硅片正在演繹這個趨勢。
在相同技術(shù)路徑下，產(chǎn)能為王就必然導(dǎo)致同質(zhì)化嚴(yán)重，競爭沒有技術(shù)含量，毛利率下降甚至虧損，進(jìn)而造成內(nèi)卷。
在同一種技術(shù)路線下，產(chǎn)能只可能是短期競爭力，不可能是長期競爭力?；诋a(chǎn)能的紅利和內(nèi)卷，幾乎伴隨著光伏行業(yè)的發(fā)展，早已不再陌生。
那些曾經(jīng)轟然倒塌的光伏巨頭，無不是把產(chǎn)能的短期優(yōu)勢當(dāng)作了長期優(yōu)勢，把戰(zhàn)術(shù)競爭力當(dāng)作了戰(zhàn)略競爭力，最終積重難返。這樣的悲劇，相信還會上演。
03技術(shù)迭代才有長期優(yōu)勢，才能突破內(nèi)卷
光伏行業(yè)就是一部轟轟烈烈的技術(shù)迭代史。
正如光伏行業(yè)常青樹阿特斯在近期的戰(zhàn)略布局中回顧到，在過去20年里，晶體端實(shí)現(xiàn)了小爐型到大爐型的轉(zhuǎn)變，實(shí)現(xiàn)了從拉一根單晶棒到拉多根棒的技術(shù)突破;硅片端則實(shí)現(xiàn)了從砂漿切割飛躍到金剛線切割的技術(shù)創(chuàng)新，帶來了切片產(chǎn)能的巨幅提升和能耗的急劇下降;電池從基于鋁背場的BSF電池升級到了背鈍化PERC電池，從單面電池升級到了雙面電池，電池的核心指標(biāo)，光電轉(zhuǎn)換效率，從不到14%提升到了現(xiàn)在超過23%;組件則是從整片到半片，從二主柵進(jìn)化到三主柵、四主柵、五主柵、最終到多主柵(MBB)，從組件的單玻封裝到雙玻封裝，從單面發(fā)電到雙面發(fā)電組件。
在P型時代，我們看到了包括大尺寸硅片、PERC電池、多主柵+半片電池、雙面電池和雙玻組件、濕法黑硅等技術(shù)創(chuàng)新。
而今，光伏行業(yè)正在從P型進(jìn)入N型，TOPCon和HJT技術(shù)正在逐漸產(chǎn)業(yè)化，圍繞N型技術(shù)的產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新正在展開，從晶體到切片，從N型電池到新型組件。
技術(shù)迭代總能獲得超額利潤，單晶技術(shù)的顛覆性迭代成就了隆基的崛起。近年大尺寸趨勢也體現(xiàn)了明顯的超額利潤。
大尺寸在爭議中，2021年的表現(xiàn)逐漸明朗，18X及21X的占比快速提升，16X的占比明顯降低，15X逐漸退出市場。在這個趨勢下，盡管去年電池片及組件行業(yè)競爭慘烈，但大尺寸也仍然可以獲得一定的超額利潤，我們從終端組件企業(yè)的盈利差異就可以看出端倪。
天合光能2021年?duì)I業(yè)收入預(yù)計(jì)同比增長51.23%，扣非凈利潤同比增長48.10%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率11.79%，較上年增加2.85個百分點(diǎn)，市場占有率進(jìn)一步提升。其中一個重要原因就是，隨著行業(yè)210產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)能快速釋放，210大尺寸組件成本優(yōu)勢顯現(xiàn)，天合光能210系列組件產(chǎn)品競爭力得到了體現(xiàn)。
在正在到來的N型大時代，無論是TOPCon還是HJT，各路新舊勢力早已摩拳擦掌，期待著獲取新一輪超額利潤。
以晶科能源為例，在頭部光伏企業(yè)當(dāng)中，率先喊出了“引領(lǐng)光伏行業(yè)N型升級”的口號，2022年N型TOPCon組件出貨量預(yù)計(jì)達(dá)到10GW。
實(shí)際上，在資本市場，擁有技術(shù)迭代空間的細(xì)分領(lǐng)域或者擁有技術(shù)迭代可能的光伏企業(yè)，擁有更多的想象空間和更高的估值。相反，一潭死水的領(lǐng)域或企業(yè)，想象空間及估值就差強(qiáng)人意了。
技術(shù)迭代是光伏行業(yè)的主旋律，沒有一勞永逸的技術(shù)，更沒有一招鮮的王者，同時產(chǎn)能絕非長期競爭力，只有一時的領(lǐng)先優(yōu)勢，正視這樣的產(chǎn)業(yè)規(guī)律，才能抵擋周期風(fēng)浪，才能收獲周期紅利。
光伏行業(yè)的常青樹，往往都是能夠在長期技術(shù)迭代和短期產(chǎn)能擴(kuò)張中很好把握平衡的企業(yè)，而那些消逝的王者往往是戰(zhàn)略布局的失衡。
回到目前這個關(guān)鍵時點(diǎn)，在具體的某個產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)，我們應(yīng)該關(guān)注技術(shù)迭代，還是更應(yīng)該關(guān)注產(chǎn)能領(lǐng)先，哪個才能有超額利潤?哪個才可能獲得更高估值?無論是光伏企業(yè)，還是投資機(jī)構(gòu)，都應(yīng)該知道短期及長期超額利潤在哪里，不在哪里。
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